尽管美股在上周最后一个交易日反弹,但美股仍经历了两年来最动荡的一周——三大股指累计下挫愈5%,一举引爆了此前波动率极低的市场。
本质而言,此次闪崩的直接触发因素除了美股估值过高,就是市场对于央行紧缩预期的再定价,美债收益率此前急升就是最佳例证。此外,闪崩前夕恰逢新任美联储主席鲍威尔到岗,“市场极度担心,这位非经济学家出身的新主席一上任就给市场‘立威’,导致未来动荡不断,外加今年缩表幅度加大,这也令早前傲慢的市场开始恐慌。”宏源期货海外量化交易主管朱凯文对第一财经记者表示。
在这种恐慌被市场用行动证实后,此前一系列做空波动率(VIX)的基金爆仓、ETF清盘、量化交易等加剧了恐慌情绪,也放大了跌幅。这种持续一周的大跌,在过去一年“跌了就买”(buy the dips)的美股市场极为罕见。
“虽说全球央行盯住2%通胀的货币政策框架或许存在问题,但只能说这是目前可行的最佳手段。如果用价格目标制(price-targeting),央行很难做前瞻指引,会引发市场预期混乱,”美国某大型保险机构首席经济学家告诉记者。根据他的研究,他判断:“虽然美股很难快速彻底反弹,但今年通胀细分项的上行压力仍不算大,美股下行压力也不大,但2019年恐怕是全球央行紧缩压力最大的一年,市场将面临挑战。”
紧缩预期引爆美股
经过了上周初的两天调整,标普500指数和道指就已经确认进入了技术性回调,即分别从前期高点2872点和24190点下跌近10%。
过去很长一段时间,美国呈现出“股债双牛”的格局,美债收益率曲线更是异常平坦,其背后的主要支撑之一就是央行持续缓慢加息。
尽管当前美联储青睐的通胀指标核心PCE(1.5%)仍远低于2%,但此前非农就业报告中接近3%的薪资增速加剧了市场对于通胀飙升的预期,报告公布当日(2月4日)也就是此轮美股闪崩的第一天。
其实,早在1月初,美债市场的抛售似乎就已经埋下了伏笔。“债券熊市在目前正式确立,5年、10年期美国国债的25年长期趋势线已经下破。” “债王”格罗斯在1月9日在推特发布上述言论后,美债遭遇“抛售”,美国10年期国债收益率从2.487%附近最高暴涨至2.597%。截至目前,该收益率已经飙升至2.875%,创2014年年初以来的最高水平。
之所以市场突然用行动表示恐慌,有一种观点认为,随着中性利率下降,美联储光靠缩表就能实现紧缩目标,如果再叠加多次加息,或许可能超调,加剧市场波动。
工银国际预测,美联储总体缩表幅度约为1.85万亿美元,“瘦身”后的证券持有规模约为2.41万亿美元。整个缩表进程完成后,累积影响近似于3次加息。不仅仅是缩表,美联储还将同步加息,并预计将在未来几年加息至2.8%的水平,目前为1.25%~1.5%。
一旦收益率曲线陡峭,外加央行开始去杠杆,历史的经验就表明,这一期间股市和债市都很难好过。债市的逻辑不言自明,而股市的上涨由估值扩张和盈利增长所驱动,前者的上行空间已因紧缩预期而受到抑制,而盈利增长的确还有上行空间,但其实这轮闪崩前的美股涨幅早已完全将这一预期计入。
中金公司此前就预测,税改通过前夕,标普500指数12个月动态P/E为18.4倍(合理估值或为16.5倍),这种估值已经完全计入了税改的红利,即计入了2018年盈利水平存在7~9%的上调空间。
中美“闪崩”共振
此次美股闪崩的溢出效应传遍全球,导致包括中国香港、韩国、日本股市暴跌。上周五(2月9日),上证综指收报3129.85点,创近八个月新低,跌4.05%,周跌幅逼近10%;上证50指数跌7%,深成指收跌3.58%,创业板跌2.98%。
就A股和美股而言,很难说究竟是谁拖累了谁,闪崩也都存在彼此独有的原因,但溢出效应仍然存在,且随着A股不断融入全球,这种效应可能会越来越大。
对此,第一财经记者也独家专访了资深全球宏观交易员袁玉玮,他设计的欧洲投资组合在2008年次贷危机中实现盈利+40%。 “对于A股的冲击在于,海外和A股同时闪崩,海外机构可能做空50指数,传导至A股;此外,新兴市场基金被赎回时,资金可能也会减持A股,去年A股大涨部分因为MSCI 中国指数的导流。”